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方正策略:类滞胀期间配置成长以及低估值、具有抗通胀属性消费细分行业
发表日期:2019-10-31 18:40| 来源 :本站原创 | 点击数:
本文摘要:摘要 【方正策略:类滞胀期间配置成长以及低估值、具有抗通胀属性消费细分行业】从大类资产表现来看,类滞胀期间股票、债券和商品均下跌较多,其中类滞胀的状态越明显,即通胀水平越高,这三类资产下跌的幅度越大。从各风格表现来看,金融和周期指数下跌较大

摘要

【方正策略:类滞胀期间配置成长以及低估值、具有抗通胀属性消费细分行业】从大类资产表现来看,类滞胀期间股票、债券和商品均下跌较多,其中类滞胀的状态越明显,即通胀水平越高,这三类资产下跌的幅度越大。从各风格表现来看,金融和周期指数下跌较大,成长和消费表现相对较好,拉长到整个类滞胀周期来看,消费成长可以取得正收益,其中成长表现更优。从各行业表现来看,由于整个类滞胀周期同2013年成长股大行情大部分重合,因此表现占优的行业主要是传媒、计算机、电子等,消费中家电、医药生物、休闲服务等低估值、具有一定抗通胀属性的行业。从类滞胀环境最明显的三个月来看,家电、国防军工、电子表现较好。

  两次类滞涨的对比—2013年和2019年下半年

  核心结论:

  1、当前类滞胀满足CPI触3%,PPI持续为负,类比于2013年。

  2、同2013年类滞胀一样,当前类滞胀状态将持续1-2个季度,物价上涨的主导因素得到控制、需求的延续下行将终结类滞胀的状态。

  3、当前和2013年类滞胀在通胀结构、经济周期、政策取向上有三点不同,通胀下行确认后逆周期政策将延续宽松。

  4、类滞胀期间可配置成长以及低估值、具有一定抗通胀属性的消费细分行业。

  摘要

  1、当前CPI触3%,PPI持续为负,类滞胀状态可参考2013年的情形。PPI和CPI的组合更能刻画类滞胀的状态,即PPI持续处于0以下,CPI触及3%,CPI与PPI呈现阶段性背离状态,当前经济处于类滞胀的状态,类似于2013年的情形。2013年2月CPI因春节因素突破3%,物价上涨的压力开始显现,PPI自2012年3月转负以后持续下行。随后2013年9月CPI再度突破3%,保持在3%的上方直至11月,标志着类滞胀的状态达到高潮。

  2、同2013年类滞胀一样,当前类滞胀状态将持续1-2个季度,物价上涨的主导因素得到控制、需求的下行将终结类滞胀的状态。2013年11月之后,蔬菜、水果价格回落,虽然猪肉价格仍在上涨,但上涨较为温和,通胀整体水平开始回落,重新回到2.5%以下的水平。2013年下半年经济开始缓慢下行,前期经济的主要支撑地产、基建以及出口均出现回落,2014年一季度经济增速跌破7.5%,需求的下行进一步导致类滞胀状态结束。对比当前,通胀将在明年一季度达到阶段性高点,在通胀预期大概率不会蔓延的情形下,通胀压力将在明年一季度后逐步缓解。从经济增长的角度来看,明年经济下行压力仍然很大,出口确定性下行,制造业投资低位徘徊,基建能否托底,地产投资下行幅度存在不确定性,尤其是今年一季度高基数,需求的进一步下行也将终结类滞胀的状态。

  3、通胀下行确认后逆周期政策将延续宽松。同2013年类滞胀相比,目前的类滞胀有三点不同,一是通胀的结构不同,当前的通胀主要由猪肉引起,虽然有扩散至禽肉的态势但结构较为单一,而2013年物价上涨的因素更加多元化,这就导致了虽然目前绝对的通胀水平可能更高,但实际上更为可控;二是经济的周期不同,目前经济仍处于下行周期尚未企稳,通胀中需求拉动的因素不强,非食品甚至和食品背离,基建驱动的力度远不及2012年年中的情形,这就导致了后续即使小幅放松基建,也不一定能够推升通胀;三是政策的取向不同。当前的货币政策导向整体宽松,但一再强调不搞大水漫灌,从居民部门信贷与企业部门信贷增速来看,目前仍处于收缩阶段,表明货币并未实质注入消费端进而引发通胀。因此,通胀下行确认之后逆周期政策将延续宽松。而2012年下半年-2013年上半年居民部门信贷增速明显上升,一定程度上推升通胀,叠加影子银行的监管,政策明显转向。

  4、类滞胀期间配置成长以及低估值、具有一定抗通胀属性的消费细分行业。从大类资产表现来看,类滞胀期间股票、债券和商品均下跌较多,其中类滞胀的状态越明显,即通胀水平越高,这三类资产下跌的幅度越大。从各风格表现来看,金融和周期指数下跌较大,成长和消费表现相对较好,拉长到整个类滞胀周期来看,消费成长可以取得正收益,其中成长表现更优。从各行业表现来看,由于整个类滞胀周期同2013年成长股大行情大部分重合,因此表现占优的行业主要是传媒、计算机、电子等,消费中家电、医药生物、休闲服务等低估值、具有一定抗通胀属性的行业。从类滞胀环境最明显的三个月来看,家电、国防军工、电子表现较好。

  正文

  1 两次类滞涨的对比—2013年和2019年下半年

  1.1 对类滞涨再定义

  当前CPI触3%,PPI持续为负,类滞胀状态可参考2013年的情形。经济学中滞胀这一名词最先起源于1965年,其应用最广的是1973年第一次石油危机时美国经济表现,1974年美国经济增速下滑0.54%,当年CPI高达11%。但就中国而言,对于滞胀的定义具有一定局限性,2000年以后中国经济保持高速增长,单季度GDP增速持续保持在6%以上,2012年下半年之后CPI持续处于3%以下,即2011年之后持续处于经济下台阶,通胀保持稳定的状态。因此,类滞胀一词应运而生,对于类滞胀的定义,更无统一标准,本质上而言,类滞胀体现的是经济处于下行压力状态下,通胀具备一定预期或者阶段性昙花一现的状态,在此环境下,用GDP与CPI衡量类滞胀的阶段具有一定局限性。我们认为,选取更具有波动性,更能体现工业生产状态的PPI更有意义,PPI和CPI的组合更能刻画类滞胀的状态,即PPI持续处于0以下,CPI触及3%,CPI与PPI呈现阶段性背离状态,从这个角度而言,当前经济处于类滞胀的状态,类似于2013年的情形。

方正策略:类滞胀期间配置成长以及低估值、具有抗通胀属性消费细分行业

  1.2 当前同2013年相比有何异同?

  2013年2月CPI突破3%,PPI持续为负,标志着类滞胀状态的开启。2013年2月CPI因春节因素突破3%,物价上涨的压力开始显现,PPI自2012年3月转负以后持续下行,经济增速在2012年四季度冲高至8.1%之后在2013年全年保持7.6%以上的增长水平,但经济增长缺乏内生动力。随后2013年9月CPI再度突破3%,保持在3%的上方直至11月,标志着类滞胀的状态达到高潮。本轮通胀水平较2013年更高,结构上更偏供给推动,驱动因素更单一。9月CPI触3之后,在猪肉价格继续上冲的背景下,叠加明年1月份春节错位的影响,通胀将继续上行,明年一季度CPI有触4的可能。从结构上来看,本轮通胀基本上由食品价格带动,非食品项同比保持下行,而食品项主要由猪肉带动,本轮猪周期比过去两轮更为猛烈,供需缺口更为巨大,非洲猪瘟目前仍无有效手段治愈,猪肉价格上涨69.3%,影响CPI上涨约1.65个百分点,即一半以上的通胀由猪肉驱动,并且猪肉价格带动其替代品价格走高。2013年的通胀两次上穿3%,分别是2013年2月和9月,2月通胀脉冲的原因主要是气候以及春节因素导致,食品中水产品与蔬菜、水果价格明显上涨,非食品中燃料、旅游价格上涨,而9月通胀上涨的原因主要是食品价格上涨,除了蔬菜水果以外,猪肉价格也有所上涨。2013年的通胀压力整体并不大,绝对水平不如本轮通胀,且支撑物价上涨的因素更偏季节性。除此之外,2012年四季度经济探底回升带来了需求一定程度的复苏,也推高了通胀水平。

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